□安信證券 諸海濱

　　周四A股雖然低開，但全天走勢穩健。實際上，上證綜指已連續兩周總體保持在1700點平臺上方運行，A股市場明顯轉入了趨穩的平臺運行格局。我們認為，近期一系列貨幣政策的轉變將促使市場流動性改善的前景越來越清晰，加之國內股票市場的估值已經處于較低水平，因此預計近期A股難以再次出現急跌走勢，市場調整將更多體現為投資機會。

　　外圍市場明顯改善

　　過去的10月份，美國次貸危機帶來的金融海嘯沖擊波一輪接一輪，極大地摧毀了全球市場信心，A股市場也呈現加速下跌走勢。但從最近兩周看，外部情況出現了明顯的緩解。

　　首先，市場流動性問題已獲得初步解決。隨著資本注入、降息及各種救市措施的出臺，歐美金融市場拆借利率與基準利率的利差已大幅收窄。尤其是隔夜等短期拆借利率，已經恢復至正常水平。不僅在短期貨幣市場，美、英等國的信貸市場也出現了緩慢復蘇，金融市場的造血功能得以恢復。

　　其次，由于10月份的持續暴跌，全球股票市場的市盈率跌至1998年以來的低位，市凈率(08年)跌破1倍的市場數量大大增多，投資價值逐步浮現。另外，從次貸危機的根源房地產市場來看，近期的起色也比較明顯。比如成屋銷量已有三個季度不再下降，近期甚至出現了上升的勢頭，成屋和新屋庫存開始逐漸被消化，而住宅的租金收益率也已重新回到了貸款利率之上。

　　所以我們認為，雖然次貸所引發的一系列負面影響并不會立即消失，但再出現如2008年三季度般大規模次貸問題的可能性已經非常小。換言之，最壞的時刻已經過去，A股市場受外圍市場的影響會逐漸減弱。

　　兩因素提供內部支撐

　　對于國內市場，進入11月后，可以發現促使市場趨穩的因素也越來越多。

　　一方面從目前股票市場的估值水平來看，PE底部已經出現。三季報公布后，PE仍然維持在13倍左右的水平，PB則跌破2倍的水平。我們計算了在目前的融資成本下(不考慮流動性的進一步釋放)市場對企業盈利的預期，總體12%的利潤下降大大低于市場絕大多數投資者的預期，其已充分反映了盈利可能的下降程度。換句話說就是，估值市場預期的悲觀程度遠遠超過了經濟的實際情況。目前對于經濟和企業盈利的下滑，投資者的看法極為悲觀，呈現一邊倒的趨勢，我們認為這也可能是充滿機會的。從過去的經濟史上看，預期的高度一致化往往會加速趨勢的改變。

　　另一方面，可喜的變化也體現在流動性和財政政策支持方面。比如本周央行放棄了對銀行信貸進行嚴格數量化管制的政策(這是導致07年流動性大幅下降的主因)，同時人民銀行也暫停每周在公開市場發行三個月期央票，改為隔周發行。在近期三次降息和調低銀行存款儲備金率之后，貨幣政策轉向的力度繼續加大，表明央行的意圖是充分保證市場流動性充分供應，流動性拐點出現的路徑越來越清晰。實際上，流動性改善的情況已經在回購市場體現，近期回購利率價格再度全面下跌。

　　而在保證經濟平穩方面，近期以鐵路建設為中心的一攬子經濟刺激方案正在有序的推出。同時，未來在公共品供給和民生服務業方面加大投資力度、促進消費、擴大內需的政策同樣值得期待。

　　綜上所述，我們認為市場再度下跌將會獲得經濟政策放松和絕對估值的支持，A股市場也會因此逐漸進入趨穩運行階段。在操作上，由于本月中旬將公布一系列宏觀數據，建議投資者回避對經濟運行敏感的上中游周期性行業，而可以關注那些在積極財政政策下可能受益的相關行業，以及經濟下降周期增速穩定的必備消費品行業，為下一輪的向上周期進行投資準備。